南岭民爆：上市定位预测
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| 2006-12-22 10:42更新 来源：雅虎财经 | 发表评论 |
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（002096）南岭民爆首次公开发行股票增加的股份1500万股，本次上市流通股本：1200万股。明日在深交所挂牌上市交易。
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一、公司基本面情况
受基础设施建设及矿山开发带动，我国民爆器材行业快速发展。十五期间我国民爆行业生产总值、销售总值年均增长率15.04%和15.16%，工业炸药、工业雷管和索类产品的销量年均增长率分别为13.28%、8.67%和14.46%；但“小、散、低”状况依然严重，未来行业整合趋势将会日趋明显。
公司发展民爆器材具有一定的区域优势，已经成为国内第三大工业炸药生产企业。公司目前已经开始考虑对行业整合，与西藏天昊民爆物资有限公司签订合作框架协议，另外公司还在与陕西、新疆等西部地企业进行接触。
预期2006、2007、2008年公司净利润分别为2933、3671和5250万元，分别同比增长47%、25%和43%。EPS为0.499、0.625和0.893元。
二、上市定位分析
南岭民爆：上市合理价格在11.70元左右
南岭民爆：湖南民爆行业龙头
南岭民爆：打造民爆一流企业
三、公司竞争力分析
南岭民爆是湖南最大的工业炸药生产企业，是湖南区域性的民爆器材行业龙头。
民用爆破器材是各种工业炸药及其制品和工业火工品的总称，被广泛应用于石油、煤炭、交通、采矿、冶金、水利等多个领域中，但主要用在能源开采和固定资产投资方面。近年来我国能源开采和固定资产投资的大幅度增长也带来了民爆器材的稳定增长。
民爆器材行业具有管制严格、区域分割、竞争激烈的特点。
南岭民爆在湖南具有区域优势，销售能力非常突出。
投资要点：
公司是湖南省最大的工业炸药生产企业，也是国内工业炸药生产的骨干企业。民爆产品应用领域广泛，随着我国中西部地区加强基础设施建设战略的实施、内地交通路网快速发展和矿产品的市场需求量增长，将刺激民爆器材产品未来市场需求总量的持续增长。入世后，民爆产品的出口额将得到持续增长。
目前我国民爆行业的市场集中度低，随着国家“择优扶强”产业政策的逐步实施，行业内产业整合趋势明显。另外，由于民爆器材是具有危险爆炸属性的特殊商品，我国对民爆产品实行专控管理并建立了严格的准入制度。这两点有利于龙头企业未来的发展。
公司产品在湖南市场处于绝对的竞争优势地位，随着募集资金投资项目的建成和收购兼并战略的实施，公司在省外和外贸的市场份额将会有较大增长。民用爆破器材产品销售价格执行国家指导价，因此成本控制是竞争力的关键，公司生产成本在行业内有较明显的优势。
公司06-08年的每股收益预计可以达到0.41、0.54和0.71元，我们认为公司的上市合理价位在11.70元左右。
风险提示：
若原材料硝酸铵价格上涨，而工业炸药国家指导价不能及时上调，将会对公司经营业绩造成影响。入世后，国内民爆企业面临较为严峻的国际竞争。
1．公司简介
公司是经湖南省人民政府以湘政函[2001]129号文件批准，由湖南省南岭化工厂作为控股股东，联合中国新时代控股（集团）有限公司、深圳市金奥博科技有限公司、湖南中人爆破工程有限公司以及自然人吕春绪以发起设立方式设立的股份有限公司，本次发行前的股权结构如下表。本次发行股数为1500万股。
公司发起人、持有发行人5％以上股份的主要股东、控股股东为南岭化工厂，其控股、参股的其他企业的组织结构如下：
公司主要生产铵梯炸药、乳化炸药和膨化硝铵炸药等工业炸药，并少量生产工业导火索，是湖南省最大的工业炸药生产企业，也是国内工业炸药生产的骨干企业，近三年工业炸药产销量一直稳居全国前三位。经过多年的发展，公司已建立了遍布全国并辐射周边国家和地区的营销和售后服务网络，产品在国家重点工程建设项目领域已建立较高知名度，是国内工业炸药销售覆盖面最广的企业之一。
2．所处行业分析
2.1民爆产品简介
民用爆破器材是各种工业炸药及其制品和工业火工品的总称。它主要包括工业炸药、工业索类火工品、工业雷管等，被广泛应用于石油、煤炭、交通、采矿、冶金、建材、水利、电力、控制拆除爆破等多个领域中，特别在基础工业、国家重点支持发展的基础设施建设领域等国民经济建设中具有不可替代的作用，因而素有“能源工业的能源，基础工业的基础”之称。
工业炸药
工业炸药又称“民用炸药”，是以氧化剂、可燃剂以及添加剂等按照氧平衡原理构成的爆炸混合物。主要包括粉状炸药（铵梯炸药、铵油炸药、膨化硝铵炸药、粉状乳化炸药）、含水炸药（乳化炸药、浆状炸药、水胶炸药）、液体炸药、耐热炸药及其他工业炸药。
我国工业炸药起步较晚，但发展迅速。1953年年产量仅为2万吨，1980年为80万吨，2005年已达240.6万吨。由于历史原因我国沿袭了前苏联以铵梯炸药为主，乳化炸药、铵油炸药为辅的产品结构模式。由于我国民爆行业产业政策的引导和加入WTO后竞争形势的变化，我国工业炸药产品结构正在发生变化，总体趋势向无梯粉状工业炸药方向发展。无梯粉状工业炸药是国际国内工业炸药发展方向，国外由于混药车的推动，重点发展铵油炸药，我国则首推发展性能优良膨化硝铵炸药、改性铵油炸药和其他新型无梯粉状工业炸药，其他工业炸药作为粉状工业炸药的有力补充而存在。
索类火工品和工业雷管
索类火工品是指具有连续细长装药的索性火工品，包括导火索、导爆索、导爆管等，一般由外壳和药芯组成。索类火工品的主要作用特点是可用于长距离传火、传爆或执行其它功能，也可组成网络实施大面积多点点火、起爆或切割，并且不受静电、射频及杂散电流影响。发达国家已全部淘汰落后的导火索产品，我国在民爆行业“十一五”发展计划纲要中也明确提出要发展导爆管和导爆索，逐步限制和淘汰导火索。
雷管是能在较小的外界冲能激发后输出爆轰能量的管状爆炸元件，是起爆器材中最重要的一种。根据点火方式的不同，有火雷管、电雷管和非电雷管等品种。通过导火索燃烧后喷出火星引爆的雷管称火雷管，由于导火索燃烧喷出火焰并产生有毒气体，所以禁止在有瓦斯的矿下使用火雷管，一般在地下爆破也不用，属于产业政策要求逐步淘汰的产品。电雷管是一种用电流起爆的雷管，一般用于同时起爆大量药包，可远距离起爆，使用安全，并可根据爆破的不同要求选用不同的电雷管品种，使用范围广泛，起爆可靠，是大中型爆破工程中的较理想的起爆器材。导爆管雷管（非电雷管）是一种用导爆管起爆的雷管，该种雷管结合了电雷管和火雷管的特性，既不需要起爆电路，又没有导火索燃烧喷出的火焰，可适用于各种爆破环境。我国的产业政策鼓励发展高精度、高起爆性、环保安全型导爆管雷管。
2.2行业生产和盈利情况
随着国民经济的快速稳定发展，民爆器材的市场需求量在近几年呈持续增长势头，2001年至2005年全行业销售额和工业炸药的销售量保持连续增长。2005年我国全国工业炸药销售量（含自用）240.26万吨，同比增长11.21%，工业索类火工品销售量（含自用）完成25.17亿米，同比增长11.14%，工业雷管销售量（含自用）完成31.37亿发。全行业主要产品生产、销售增幅创历史新高。
随着国家开发大西北、振兴东北老工业基地、中部地区崛起、建设社会主义新农村等加强基础设施建设战略的实施以及内地交通路网快速发展，煤、有色金属等矿产品的市场需求量稳步增长，将刺激民爆器材产品未来市场需求总量的持续增长。另外，我国民爆行业经过40多年的发展，对比发展中国家已具相当规模及竞争优势。中国加入WTO后，随着这些发展中国家在基础设施建设方面加大投入，我国民爆产品的出口额将得到持续增长。
2.3行业结构分析
由于我国民爆企业工艺技术装备相对落后，企业之间产品结构雷同，造成中、低档产品生产能力过剩、市场竞争激烈，同时部分高档产品还需要通过进口来解决。目前，我国民爆行业正处于市场集中度不断提高、企业规模不断壮大、技术装备水平不断提升的关键时期。2000年国防科工委发布的《民用爆破器材行业产业政策纲要》和2006年国防科工委制订发布的《民用爆破器材行业“十一五”规划纲要》都指出：要采取择优扶强政策，通过宏观调控和发挥市场机制作用，促进企业通过联合、兼并、破产实现企业资产重组，支持发展企业集团，培育骨干企业群体，使资源配置向优势企业集中。随着国家“择优扶强”产业政策的逐步实施，以及加入WTO后民爆行业市场化进程的明显加快，行业内产业整合趋势明显，市场集中度正逐步提高，部分大型民爆企业已迈出了进军全国市场的步伐。可以预见，市场竞争的加剧将促使民爆行业现有的格局发生明显变化，在竞争中成长起来的大型民爆集团将成为我国民爆行业今后发展的主导力量。
2.4行业进入壁垒
由于民爆器材是具有危险爆炸属性的特殊商品，我国对民爆产品实行专控管理并建立了严格的准入制度。国务院于2006年5月颁布了新的《民用爆炸物品安全管理条例》，其中规定：国家对民用爆炸物品的生产、销售、购买、运输和爆破作业实行许可证制度。未经许可，任何单位或者个人不得生产、销售、购买、运输民用爆炸物品，不得从事爆破作业。国防科技工业主管部门负责民用爆炸物品生产、销售的安全监督管理。公安机关负责民用爆炸物品公共安全管理和民用爆炸物品购买、运输、爆破作业的安全监督管理，监控民用爆炸物品流向。由于多年发展已使我国民爆行业形成了一定的产业基础和行业格局，进入本行业必须经过严格的审批，本行业具有较高的政策进入壁垒。
3．公司分析
3.1产品市场占有状况
公司产品主要销售市场为湖南省市场、省外市场（含铁路及水电等国家重点工程）、外贸市场（主要出口地为东南亚）。其中湖南省是公司的传统市场，近三年湖南省内市场占有率分别为39.62%、42.29%、44.35%，远远高于竞争对手的市场占有率，在湖南市场处于绝对的竞争优势地位。在省外市场，公司在国家重点工程建设项目领域已建立较高知名度，与中国铁道工程总公司和中国铁道建筑总公司、水电建设总公司及其所属全国十八个施工局已建立长达二十多年的稳定的业务联系，是其首选工业炸药产品供应商。另外，公司已通过与中铁物资集团有限公司共同组建民爆器材专营公司方式，取得对中国铁道建筑总公司下属施工局所需的工业炸药的优先供应权。产品出口也已取得大幅增长，部分产品已通过中国新时代科技有限公司、中国北方工业总公司和中国北方化学工业总公司出口到东南亚地区。通过努力，公司2005年在省外（含重点工程）及国外市场的销售量较2003年增长104.32%。
今后，随着募集资金投资项目的建成，以及收购兼并战略的实施，依托公司现有完善的销售网络，特别是通过和中铁物资集团有限公司的合作，明确了在铁路建设这一年需求量达7--8万吨市场的地位，同时，通过收购、设立民用爆破器材专营公司、爆破公司服务公司等方式，直接介入终端市场网络建设，公司的市场份额将会有较大的增长。
3.2公司具有成本优势
民用爆破器材产品销售价格执行国家指导价，根据国家发展改革委《关于调整民用爆破器材出厂价格的通知》（[2005]841号）的有关规定，各省民用爆破器材出厂指导价格允许上浮10％，下浮5％，并由各省根据自身情况在允许浮动范围内确定。湖南省物价局同意全省民爆产品出厂价均按国家指导基准价格上浮10%，新的民用爆破器材价格从2005年6月1日起执行。
公司通过产品生产工艺配方的创新及加强生产过程的管理，生产成本在行业内有较明显的优势。2005年公司成本费用利润率为18.91%，远高于同期民爆行业成本费用利润率平均值6.38%，由于民爆产品执行国家指导价，各生产企业产品销售价格基本一致，因此该项指标表明，公司成本控制能力强，在行业中具有明显的成本优势。
3.3公司近三年经营情况
公司原有的生产线主要生产铵梯炸药，经改造现在的产品品种除了铵梯炸药外还有乳化炸药和膨化硝铵炸药，另外还有少部分的工业导火索。公司2003年以来主要产品的产能、产量和销售价格的具体情况见下表。
4．募集资金投向分析
项目的建成投产,实现了公司产品结构战略性调整，丰富了产品链，使公司的主营产品结构更趋于合理,形成了较为完整配套的适用于各类工程爆破的民用爆破器材生产体系，抗风险能力大大提高。
从长远来看,募集资金投入后对公司未来竞争力和盈利能力的提高有着重大意义。募集资金到位将使公司的自有资本规模增大,同时增强公司的间接融资能力,有利于公司实现规模经济,降低单位产品成本,形成竞争优势,提高公司的营业收入与净资产收益率。
5．财务分析：
公司的盈利能力表现良好，期间费用率也控制得较好；公司的流动速动比例在06年中期达到1.28和1.05，资产负债率在44%左右，显示公司具有良好的长短期偿债能力；公司的总资产周转率、净资产周转率和存货周转率表现稳定，应收账款周转率有上升的趋势。总体的来看，公司的财务指标表现良好。
6．风险因素分析：
公司产品所使用的主要原料为硝酸铵，其用量约占工业炸药产量的80%，硝酸铵价格的变动对公司盈利影响明显。目前我国民用爆破器材产品销售执行国家指导价，如果国家指导价长期不能反映企业的成本变动情况，将会对公司经营业绩造成影响。
另外，目前我国民爆行业不论企业规模、技术水平、产品性能等与世界先进水平仍存在一定差距。随着中国加入WTO，西方发达国家厂商将逐步进入中国国内市场，使国内民爆企业面临严峻的国际竞争。
7．估值和投资建议：
假设条件：分析公司前三年的生产经营情况，预计公司06-08年主要产量品产量的增速可以保持在30%左右；产品销售价格不变；主营业务成本率假设为67%；营业费用率8.2%；管理费用率7.93%；综合所得税率33%；总股本按此次发行后5875.56万股计。
与公司业务相近的上市公司是雷鸣科化，通过分析我们发现，雷鸣科化的长短期偿债能力表现得异常“良好”，资产的周转率异常的低，因此不具有估值参考意义。我们还是选取今年在中小板上市的化工类企业来作为估值的衡量标准。
若以首发1500万股计，发行后的每股净资产约为4.33元，以上市后的平均PB2.87倍计，公司上市后的合理价位为12.40元；预计公司06年的每股收益为0.41元，以上市后的平均06年动态PE26.71倍计，公司上市后的合理价位为10.95元。取均值，公司上市后的合理价位应该在11.70元左右。（中投证券 叶志钧）
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